再融资监管改革不能回老路 市场化是发展方向

笛声悠扬

　　只要从机制上保证平安不做虚假信息披露和内幕交易；只要让市场真正发挥市场的功能，对再融资作出有竞争性的定价；只要程序合法合规，只要让投资者真正有机会作出选择，平安再融资无论成或败，都是中国资本市场发挥市场机制和市场效率的重要标志，都是中国资本市场实现未来健康发展的幸事。
　即使在今天看来，30年前安徽凤阳小岗村农民按下手印决定“包产到户”、突破计划经济桎梏的勇气和决心，仍然具有非凡的现实意义。

　　笔者为何发出这样的感叹？先看看近期围绕平安再融资甚嚣尘上的各种评论。其中的一类比较有代表性的声音是： 平安再融资是从资本市场“抽血”，资本市场要稳定发展，必须加强对再融资的监管，规定诸如IPO之后三年内不得再融资，再融资不得超过IPO规模等等。其核心观点不外乎监管部门要动用各种手段，对资本市场的涨跌加以调控，对投资者盈亏负责。

　　看到这些，笔者在哑然失笑的同时，也产生了深深的忧虑：虽然经历近30年的改革开放，但长期计划体制下形成的“以政府替代市场”的思维模式，每当重要时刻，总是以不同的形式和包装跳出来，打着各类冠冕堂皇的旗号，干扰着人们的视线。

　　值得注意的是，多年来,尤其是针对一级市场，“管理层要对市场负责，要保护投资者利益，不要过度‘抽血’”的声音始终不绝于耳。记得中国石化、宝钢、招商银行、长江电力、中国银行、工商银行等标志性大盘股的发行，几乎都背负着“压垮市场的最后一根稻草”的恶名。股权分置改革推出之初，更是恶评如潮。无论这些“市场声音”的动机如何，其内在的逻辑基础是“把对个体选择的权力交给监管者”；而不是“把对个体选择的权力交给投资者”。正因为监管者被动或主动地背负了太多本来应由市场自行选择的权力，所以监管者也不得不对市场的涨跌负责、对投资者的盈亏负责。

　　笔者认为， 对再融资监管制度的改革是必须的，但是改革的方向不能回到带有计划经济时代烙印的严格审批的老路上。发行监管体制的改革本身不是要对企业的融资做出限制，而是要进一步完善公平合理、各负其责的市场体系。从各国证券市场的实践来看，股票发行监管制度主要有三种类型：审批制、核准制和注册制。中国的股票发行监管体制经历了计划经济时代的审批制(包括1993至1995年的额度管理阶段和1996至2000年的指标管理阶段)，已经演变到核准制(包括2001至2004年的通道制阶段和2004年10月份以后的保荐制阶段)，未来的改革方向是注册制。总体来说，中国的股票发行监管体制改革的总体思路应该是由“政府主导型监管模式”向“市场主导型监管模式”方向发展，使政府监管机构从市场的参与者变为市场“公平与效率”的维护者，允许市场的参与者对于具体的行为做出自己的判断并承担相应的责任。

　　值得一提的是，经历多年曲折的发展，中国资本市场监管机构在宏观上的原则性越来越清晰的同时，越来越注意提高微观上的灵活性，提高了对价格、市场供需变化的适应性，而不是在制度设计、价格、供需等方面注入更多的刚性。

　　平安再融资，从本质上讲，是市场的事。在这里，笔者不想就平安的再融资的是是非非作出评判。几百年来资本市场发展的历史证明，没有一个市场是因为融资而崩溃的。实际上，只要从机制上保证平安不做虚假信息披露和内幕交易；只要让市场真正发挥市场的功能，对再融资作出有竞争性的定价；只要程序合法合规，只要让投资者真正有机会作出选择，平安再融资无论成或败，都是中国资本市场发挥市场机制和市场效率的重要标志，都是中国资本市场实现未来健康发展的幸事。

　　笔者看来，在经济总量大幅度提高，而经济体制总体上仍然具有转轨经济重要特征的今天，“以市场之名，行计划之实”是中国经济持续健康发展面临的一大风险。30年前，我们选择了市场经济，就是选择了坚持市场化方向深化改革；30年后， 我们必须有勇气和决心沿着这个方向走下去，改革不能走回头路。