微软竞购雅虎的图谋

伊藤顺子

　对于整个行业而言，微软的转型意味着基于互联网的商业模式重构，已经上升至新的起点。微软可能将更多的操作系统与办公系统的开发理念植入到互联网上，以此深入推动完全网络化的IT系统新革命。
　　文/蒋德嵩

　　2月的华尔街，寒意浓浓。位于百老汇大街28号的美国金融史博物馆，也许会在今年添加一个陈列柜，来记录“次债危机”给美国金融界所带来的恐慌性冲击。正如小说家亨利·詹姆斯(Henry James)所说的“对灾难的想象力”一样，华尔街总是存在一群胆大妄为的家伙，在危机四伏之际，做出令人震撼的事情。而这一次，在“次债危机”引发全球金融市场动荡，并可能引致美国经济陷入衰弱之时，华尔街的反应是：让微软去竞购雅虎吧。

　　于是，微软行动了。

　　美国东部时间2月1日，微软宣布向雅虎董事会提交收购报价，计划以每股31美元收购其全部已发行普通股，此收购报价较雅虎1月31日的收盘价19.18美元溢价62%。交易总价值约为446亿美元。微软计划以一半现金、一半股票的方式完成交易；而雅虎的股东，可以选择获得现金，或是固定数量的微软普通股。消息一经传出，雅虎股价盘前交易中立即暴涨58.5%，并在当日刺激了已陷入低迷的美国股市全面上涨。

　　尽管微软竞购雅虎的事件无法真正让美国投资者重拾投资热情，然而当两家全球IT巨头真正碰撞在一起的时候，无尽的猜想也让市场充满了期待。几乎一边倒的观点认为，竞购雅虎，微软目标直指日益崛起的谷歌(Google)。微软的目标是，面对互联网广告巨大增长潜能以及谷歌在此领域的垄断性竞争优势，微软希望与雅虎合并，以增强在互联网市场的盈利能力，并与谷歌展开竞争。

　　比尔·盖茨指出，谷歌是目前唯一在网络搜索领域占据“重要部分”的公司。微软需要扩大在这一领域的份额，建立更具竞争力、盈利能力更强的网络搜索业务。微软CEO史蒂夫·鲍尔默(Steve Ballmer)也表示：“我们一直都很尊敬雅虎，这一交易可以推动我们为消费者、发行商和为广告客户提供更令人激动的解决方案，同时也有助于提升我们在网络服务市场的竞争力。我们相信，微软和雅虎的结合可以为双方股东提供更高价值，同时为我们的客户和行业合作伙伴提供更好的选择和创新。”

　　微软首席软件设计师雷·奥谢(Ray Ozzie)说：“我们的生活、商业、甚至整个社会正逐步被互联网所改变，通过打造有吸引力、大规模的服务和基础设施，雅虎在这一过程中扮演了先驱的角色。通过整合两个优秀的团队，我们可以为客户提供全新体验，而任何一家公司都无法独自实现这一目标。”

　　当整个竞购事件以微软的高调开场之后，接下来的进展完全符合了华尔街的做事风格。首先，雅虎的董事会要对微软的收购报价展开激烈辩论。正反双方唇枪舌战，各执一词。

　　接下来，作为另一个“当事人”，谷歌于2月3日对微软的收购行为做出激烈回应。谷歌认为，微软收购雅虎将给美国以及全球互联网产业的正常发展带来麻烦，因为微软是想借此垄断互联网产业。

　　而后，“白衣骑士”闪现。2月4日，鲁珀特·默多克(Rupert Murdoch)的新闻集团在电话会议中正式表示：该公司目前对雅虎没有兴趣，不会参与竞价收购。而后，各路媒体开始针对默多克是否会充当“白衣骑士”展开分析，似乎只有这样的热闹场景才配得上华尔街的重量级交易。

　　不久，雅虎回绝要约。雅虎CEO杨致远在给员工的信中声称，雅虎董事会正详细考虑避免被微软收购的种种对应战略，以此再次表明自己坚持雅虎独立的立场。然而，董事会的对外声明则表示，雅虎董事会拒绝了微软的收购要约，理由是微软的报价过低，没有充分考虑雅虎的潜在价值。如此，杨致远的坚决似乎与董事会的暧昧形成强烈对比，而这也完全符合华尔街的风格。

　　最后，微软再次站出来。比尔·盖茨称，微软收购雅虎的报价“非常公平”。他表示，“我们有能力在工程和营销方面进行大规模的投资。不管有没有雅虎，我们都将这么做。但我们认为，收购雅虎将加速这一进程。”

　　华尔街所必须上演的口水战，吸引了全球关注，使人们对于微软的收购行动更加期待。由此，围绕在“次债危机”恐慌氛围中的一场IT行业并购案，也放松了人们日渐紧张的神经。尽管竞购当事各方此后陷入焦灼状态，但投资者却也相信，无论微软的收购行动是否如愿进行，都会存在理论上的胜利者——要么是谷歌，要么是微软。

　　从微软的角度来看，竞购雅虎，增强互联网业务的盈利能力和公司竞争力，完全符合行业发展的竞争要求。而至于微软是否能够成功整合雅虎，并产生足够多的协同效应，来挑战谷歌的网络广告霸主地位，显然是一个更长期的话题。尽管微软公司董事会及其股东都希望，良好的整合预期能够实现，但他们也十分清楚，谷歌并不好对付。

　　谷歌的竞争力来自于业已坚固的网络广告市场垄断地位，这将进一步增强公司盈利能力。充足的现金流和高估值使谷歌得以复制微软的成功经验——借助并购和持续的市场整合，进一步夯实竞争优势，并最终形成“微软式”市场垄断模式。

　　从某种意义上讲，谷歌对于“微软模式”的成功仿效，也反衬出微软的成功；而微软运用惯用的收购方式试图挑战谷歌的垄断地位，也无异于对自我商业模式的挑战。从哲学的角度看，如果一切如外界所分析的那样，微软并购雅虎的战略行动也无异于作茧自缚了。收购雅虎，只怕是为谷歌公司扫清了一个市场整合障碍。

　　在谷歌一方，对于微软收购行为的指责同样等同于对自我的嘲讽。毕竟，微软的垄断倾向值得关注，但自身对于网络广告市场的垄断野心同样备受争议。不过，作为潜在的“受害者”，谷歌的态度从某种程度上也反衬出微软竞购的价值。

　　至于雅虎，分析师们的观点则完全集中于“合理”的报价。似乎只要微软出价合乎雅虎利益，竞购交易成功的可能性大大存在。而杨致远的抵抗行为，也不过为向微软讨价还价的一种策略。一切问题似乎又回到了开始：既然微软竞购雅虎的目的“异常”明确，而当事各方又深陷焦灼般争论当中，事态将最终由谁决定、又由谁来化解呢？

　　事实上，微软竞购雅虎的行动，让我们大有似曾相识的感觉。2001年，成立只有15年的美国在线(AOL)宣布以1780亿美元的天价收购拥有70多年历史的世界第一大传媒集团——时代华纳公司，拉开21世纪初的传媒行业并购整合风潮，而当时的市场氛围是，纳斯达克神话终结，互联网破灭重创投资者信息。

　　华尔街在憧憬此桩并购案时曾指出，AOL－时代华纳将集媒体、娱乐、通信、网络产业于一体，让消费者最大程度、最大范围地从中受益。显然，互联网与传统传媒的结合概念，让投资者重燃对网络经济复苏的信心，华尔街似乎也为网络公司找到了一条转型之路。

　　尽管结果往往事与愿违，但美国商界与华尔街普遍认为，当一个行业由于缺乏创新而陷入“消耗型”发展阶段，或一个行业因为事实垄断者的存在而缺乏扩张弹性时，行业增长便陷入滞缓阶段，投资者因此会失去投资的兴趣，从而导致相关公司股价低迷。此时，基于商业模式与竞争结构而展开的行业深刻调整，有利于改变公司管理者的惯性思维，为行业及公司发展注入新的增长动力。而这种必要的调整，也是美国知识经济保持长期增长的重要机制与推进剂。在AOL收购时代华纳的案例中，尽管投资者对于收购细节心存疑虑，但在为互联网行业构建价值创造方面却几乎一致认为，并购是一个大胆尝试的开始。

　　通常情况下，公司管理者属于风险规避者。由于监管体系越来越严格，投资者更加苛刻，美国公司管理者的行动渐趋保守。他们往往为迎合股东短期盈利稳定性的要求，而采取只在内部改革，不做过多外部扩张的策略。华尔街的投资者却并不喜欢这种经营保守主义态度。因为他们深信，投资界的哲学是不进则退——如果无法从持续增长中获得更加理想的投资回报率，则会大大提升机会成本，而错失更多投资机会。因此，与公司管理者相比，华尔街人是纯粹的风险偏好者，他们更愿意从高风险性交易中，赚取更高的交易性收益。

　　近年来，私人股权投资公司(PE)在全球资本市场大行其道。从某种意义上讲，私人股权投资公司的快速发展恰恰反映了投资界对于公司传统经营模式及商业扩张能力的不满。他们迫切希望，大公司能够主动关注那些价值被低估的公司，并为市场不断注入新的投资亮点。依照低买高卖的原则，私人股权投资公司成为近年来全球资本市场中最活跃的并购交易者。在很多行业，它们的商业活动加速了资源的流动性，使自由资本成为市场交易中越来越重要的决定者。

伊藤顺子

　美国市场中，资本力量决定一切的法则早有历史。一方面，资产证券化的广度和深度使美国市场中的绝大多数决策，都与资本运作和资产交易密切关联。资本已成为美国市场众多活动的基础性决定因素。另一方面，美国公司的股东持股比例通常较低，上市公司最大单一股东持股比例一般低于5%。较低的持股比例和较高的持股范围活跃了美国资本市场参与者的热情，资本多寡往往成为公司决策的重要参考标注。此外，较低的持股与规模庞大的资本市场，也使得众多美国机构投资者和各类基金“扎堆式”持有相同公司股票，既分散了风险，也使得市场整合更加活跃。

　　例如，对比微软与雅虎前十大机构投资者后可以发现，共有六家投资机构既持有微软股权，也同时持有雅虎股权。而在微软与谷歌的对比中，竟有九家投资机构同时持有二者股权。在雅虎与谷歌的对比中，亦有六家机构同时上榜。

　　股东结构的趋同性使人们在思考美国公司的战略差异时，需要更加关注其背后的支配力量。由于强调股东利益至上的商业理念，美国公司的董事会经营决策必须符合股东意愿。特别是持股比例较高的机构投资者，其所拥有的投票权往往给了公司管理者较大经营压力。而在另一层面，美国公司股权结构的这种金字塔式组织关系，也使资本的支配力量具有更为广泛的价值。一方面，它不仅仅局限于对某一公司的投资，并只关注短期利益与自我利益。另一方面，大型资本机构因所参与的商业范围普遍较广，往往会从更为长远与宽泛的角度考虑如何参与公司决策，并尽可能避免直接竞争而带来的资源损耗。

　　在微软竞购雅虎案例中，对于同时持有两家公司及谷歌股权的投资者而言，任何关于收购可能引致的公司投资价值降低的言论，事实上都无法符合这些投资者的整体利益。多方博弈可能导致一些有趣的结果产生。

　　例如，如果一家机构投资者在微软的投资超过雅虎，那么它必然不愿意看到微软以过高价格收购雅虎。因此，如果微软支付过高价格收购雅虎，那么其自身股价会出现下跌，这对投资者显然不利。那么，所有同时持有两家公司股份且在微软投资更多的股东将可能向雅虎董事会施压，要求后者接受微软现有报价。

　　再如，对于同时持有微软与谷歌股权的投资者而言，前者收购雅虎对抗谷歌的观点，显然是一种危言耸听。如果事实的确如此，投资者对于未来走势而做出的任何抛售行为(因为它必须判断哪一方获胜)，也必将成为一种零和博弈而使自己无法真正获利。

　　另外一种情况是，那些只持有一家公司股权的投资者，则可能更加关心自我的短期利益是否会受到侵害。当公司董事会的决策使其无法满意之时，投资者会在选择股东大会上投反对票，或者干脆用脚投票。

　　由于只有那些资本实力更加雄厚的大型投资机构才有可能实现所谓的分散投资，而这些公司因资本规模庞大又拢聚了更多的精英。因此，美国大型资本投资公司如今已成为美国商界精英人士的聚集地。那些看似令人眼花缭乱的资本运作，以及一个个让人瞠目结舌而又难以读懂的公司合并，往往都是这些精英们的杰作。他们用自己所管理的规模庞大的资本，在众多公司董事会中表达了自己对于未来美国商业发展的构想。

　　揭开美国商业社会背后的资本支配量及其决策者的身份，有助于我们重新理解微软竞购雅虎、AOL与时代华纳的合并，以及惠普整合康柏等商业活动背后的价值转移及商业再造的意义。尽管我们很难对微软竞购雅虎之后的美国IT行业竞争趋势做出准确判定，但另一种值得关注的趋势是，竞购雅虎将极大推动微软公司的业务重构与转型，使传统软件公司与互联网更加紧密的结合在一起。对于整个行业而言，微软的转型意味着基于互联网的商业模式重构，已经上升至新的起点。微软可能将更多的操作系统与办公系统的开发理念植入到互联网上，以此深入推动完全网络化的IT系统新革命。显然，这势必会极大的推动IT产业新一轮创新热潮的来临，并可能催生新的“谷歌奇迹”诞生，而不是要灭掉谷歌。

　　战略视野的差距往往可能决定一位投资者的决策是否具有长远战略意义。在微软竞购雅虎的争论战中，典型的华尔街式收购程序也反映出，人们对于这种由庞大私人资本所推动行业整合行动的理解上的差异。事实上，华尔街的那些资本精英们所做的，不过是将资本在左右手之间权衡后进行再分配；然而这种自我博弈的结果，却也创造了一个个伟大的公司。

　　在中国，人们对于资本的理解仍局限于企业发展的催化剂和助推剂。由于企业所有者往往持股比例较高，使得即使是公众公司，资本方的话语权也十分弱化。由此，人们对于管理的理解让依赖于公司管理者的意识。是否人人都是商界精英暂且不论，但就系统论的观点而言，纯粹的“内行管理内行”的模式亦同样会产生所谓的“理性所不能及”而陷入“致命的陷阱”。而另外的问题是，由于缺乏基于资本价值管理的系统方法，企业管理者往往无法更为长远的思考中，提出更富价值创造力，而非针对并购产生的价值重组的战略方案，这会使企业管理越来越依赖于各种管理工具，而非通过价值创新来重构企业竞争力。

　　当然，纯粹的资本化商业模式也存在较大弊端，投机风行是最为典型的资本诟病。因此，资本精英的行为同样需要商业精英们的约束。美国的商业体系说明，类似于比尔·盖茨这样的商界精英及富豪，通过设立私人投资基金的方式使资本重新回流市场，使商业社会的组织结构真正形成了网格化模式。在共同的商业价值再造理念下，美国商业社会表现出层出不穷的创新能力，都与有效的资本管理密切相关。这些，都是期盼走向成熟且富有全球竞争力的中国企业所必须历练的方面。